本站 李若菡
恒坤新材(688727.SH)当前业绩增长面临压力。2025年，公司营收增速明显放缓，归母净利润虽实现增长，但主要靠政府补助支撑。
本站注意到，公司与境外供应商的合作终止，对光刻材料业务造成明显冲击，该业务营收增速出现回落，毛利率同步走低。客户集中度较高的风险亦不容忽视，公司存在单一客户贡献过半收入的情形。不仅如此，公司第三大客户因被SK海力士收购，后续合作存在变数。
2026年一季度，业绩压力进一步显现，收入增长近乎停滞，且盈利能力持续下滑。在业绩增长承压、多项自产产品产能利用率不足五成的背景下，公司募投项目新增产能能否被完全消化，尚待观察。
光刻材料毛利率大跌，单一客户扛起过半收入
公开资料显示，恒坤新材主要从事光刻材料和前驱体材料的研发、生产和销售，产品主要应用于先进NAND、DRAM存储芯片与90nm技术节点及以下逻辑芯片生产制造的光刻、薄膜沉积等工艺环节。
本站注意到，公司上市后发布的首份年报已出现业绩增长乏力的问题。2025年，公司实现收入6.59亿元，同比增长20.25%；归母净利润为9779.23万元，同比微增0.9%。反观2024年，公司营收、归母净利润同比增速分别为49.01%、7.87%，增长均高于2025年。
恒坤新材的主营业务产品包括自产产品和引进产品。其中，自产产品主要分为光刻材料和前驱体材料两大核心品类。2025年，公司自产产品销售收入占主营业务收入的比例为86.66%，为核心收入来源。
值得注意的是，自2025年起，公司终止与境外供应商SKMP之间部分引进光刻材料的合作，致使该部分引进业务对应的收入及毛利较上年同期减少，相关利润贡献下降。
虽然公司方面表示，公司自产产品销售收入保持较高复合增长率，一定程度上对冲了合作终止带来的影响，但光刻材料业务的增速与盈利能力仍受到冲击。2025年，恒坤新材光刻材料业务实现收入5.11亿元，占总收入的比例达77.54%，其增速由2024年的52.36%大幅回落至14.39%。
同期，该业务毛利率为43.44%，同比下滑11.88个百分点。受此影响，恒坤新材去年整体销售毛利率为44.84%，同比下滑了9个百分点。
除了光刻材料业务之外，公司前驱体材料业务高增长态势虽得到延续，但其营收规模较小。2025年，公司该业务实现收入9646.21万元，占总收入的比重不足15%。
本站注意到，自产产品销售收入增长的背后，公司来自前五大客户的收入同步走高。2025年，公司向前五大客户的销售金额共计6.15亿元，同比增长17.2%，占年度销售总额的比例达93.32%。其中，公司来自第一大客户的收入为3.65亿元，占年度销售总额的55.17%，存在单一客户依赖的风险。
不仅如此，恒坤新材与第三大客户C的合作存在变数。公司在年报中提到，SK海力士已完成对客户C的收购，该笔收购可能导致公司与客户C之间的持续合作存在不确定性，进而对公司经营业绩产生不利影响。2025年，公司对客户C实现销售收入为4164.74万元，占主营业务收入的比例为6.47%。
不仅如此，公司来自前五大供应商的占比亦处于较高位置，且存在对单一供应商占比过半的情况。2025年，公司前五名供应商采购额3.19亿元，占年度采购总额75.99%。其中，第一大供应商占年度采购总额比例达52.98%。
扣非净利润下滑，产能消化能力存疑
本站注意到，恒坤新材去年归母净利润尚能维持正增长，主要靠政府补助加持。2025年，公司计入当期损益的政府补助金额达1123.98万元，同比增长61.45%。若剔除非经常性损益，公司扣非净利润为7971.14万元，较去年同期下降15.47%。
公司主营业务盈利承压，一方面受毛利率下滑的影响；另一方面，因合肥工厂基建设施、设备陆续验收投入使用，且还处于试生产阶段，固定资产等投入产生折旧摊销、运营支出较上年同期有所增加。同时，期间费用的增长也在进一步挤压其利润空间。2025年，公司销售费用、管理费用及研发费用共计2.37亿元，同比增长16.2%。
业绩增速放缓的趋势持续至2026年一季度。报告期内，公司实现收入1.52亿元，同比微增0.1%；归母净利润为2557.43万元，同比下滑9.41%，公司营收增长停滞，且盈利能力持续承压。
值得注意的是，由于订单需求增加，恒坤新材相应提高原材料安全备货规模，其存货规模呈逐年增长态势。2025年，公司的存货金额达2.42亿元，同比增长53.85%，远高于收入增速。到了2026年一季度，公司存货规模进一步增至2.78亿元。
存货的增长影响了公司的现金流表现。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为1.41亿元，同比下降26.57%；2026年一季度，公司该指标为-4161.22万元，同比由正转负。
本站注意到，恒坤新材目前正在有序推进募投项目“集成电路前驱体二期项目”和“集成电路用先进材料项目”的实施，并依托漳州、大连和合肥三个生产基地，逐步释放产能。根据规划，募投项目拟新建约500吨KrF/ArF光刻胶等光刻材料、760吨TEOS等前驱体材料产能。
扩产的另一面，公司现有产品产能利用率整体偏低。据悉，公司自产的主要产品包括SOC、BARC、KrF光刻胶、i-Line光刻胶和TEOS前驱体材料。2022年至2025年上半年，除了SOC产品之外，公司BARC、KrF光刻胶、i-Line光刻胶、TEOS前驱体材料的产能利用率均不足50%。在当前收入增速放缓、产能利用率相对较低的背景下，恒坤新材新增产能能否被完全消化，有待观察。
此外，根据本次募投项目实施计划，公司拟投入13.52亿元用于场地建设和设备购置，每年最高将新增折旧摊销9675.42万元(含报告期内购建的已转固资产和在建工程转固后折旧)。净利润承压之际，项目新增的折旧摊销将进一步侵蚀其盈利能力。 (本文首发本站，作者|李若菡)
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